一、2021年回顾：从抱团龙头股下跌到“小高新”崛起
2021年A股经历了抱团龙头股的下跌与“小高新”的崛起。2021年，万得全A上涨9.17%。从主要指数来看，其中中证1000/中证500/创业板指/上证50/沪深300涨幅分别为 20.52%/ 15.58%/ 12.02%/ -10.06%/ -5.20%，与龙头股的大幅调整形成鲜明对比的，是“小高新”的崛起。从行业走势来看，多数行业上涨，其中上涨的行业达到22个，下跌的行业仅有8个，涨幅超过40%的行业有5个，分别是电力设备及新能源（50.4%）、基础化工（48.1%）、有色金属（46.4%）、煤炭（44.7%）和钢铁（41.8%）。碳中和大趋势下，新能源产业链整体受益。而在“能耗双控”背景下，高能耗的有色金属、煤炭和钢铁供需格局趋紧，价格中枢上移，引领2021年的周期股行情。
2021年可大致划分为四阶段：
第一阶段，在1月1日至3月9日间，A股经历了龙头股的抱团与下跌。2021年初，龙头股的“抱团”仍在延续。而随着拜登就任、1.9万亿疫后刺激政策出台、防疫措施升级及疫苗接种逐步落地等事件发生，海外复苏进程加快，美债利率也迎来陡峭上行，“再通胀”交易升温。短期内流动性预期收紧，叠加股市微观交易结构恶化影响，龙头股估值受到挤压，带动股价持续下行。本阶段万得全A下跌5.4%。
1月1日至3月9日间，从主要指数走势来看，创业板指/中证1000/沪深300/中证500/上证50分别下跌11.2%/7.8%/4.6%/4.1%/3.6%，1-2月份上涨的收益悉数回吐。从行业走势来看，国防军工/食品饮料/计算机跌幅分别达到21.4%/13.7%/11.1%，分列A股跌幅前三。
第二阶段，在3月10日至7月22日间，在风格切换与全球复苏共振的推动下，A股周期、成长表现亮眼。一方面，经历了年初抱团龙头股下跌后，市场风格发生切换，业绩增速高、高景气确定性强的小盘股、成长股受到追捧，尤其是有碳中和主线加持的新能源产业链。另一方面，全球复苏共振背景下，大宗商品供需格局趋紧，价格也一路上行。相应的，周期板块也取得不俗表现。本阶段万得全A上涨13.2%。
3月10日至7月22日间，从主要指数走势来看，创业板指/中证1000/中证500/沪深300/上证50分别上涨34.6%/21.5%/15.0%/3.6%/-3.3%，周期与成长两大风格表现亮眼。从行业走势来看，21个中信行业上涨，电力设备及新能源、有色金属、基础化工板块涨幅分别为51.7%/41.4%/34.6%，是本阶段涨幅最高的三大行业。
第三阶段，在7月23日至11月10日间，政策端的扰动不断叠加“类滞胀”隐忧，使A股不断震荡。7月下旬起，政策端不断出现扰动，对市场情绪造成压制，如“双减”、银保监会15号文、互联网反垄断等。而从8月份起，重磅政策“能耗双控”落地，多地高能耗企业停工停产，但以煤炭为代表的大宗商品价格却一路走高。7-9月PPI逐步走高，而PMI逐步下跌至荣枯线以下，市场对“类滞胀”的隐忧逐步升温。政策冲击叠加对“类滞胀”的担忧情绪，使市场震荡不断。本阶段万得全A下跌2.1%。
7月23日至11月10日间，从主要指数走势来看，中证1000/中证500/创业板指/沪深300/上证50涨幅分别为1.2%/0.5%/-4.1%/-6.4%/-6.6%。从行业走势来看，A股30个中信行业中涨少跌多，上涨和下跌行业分别为12个和18个。国防军工、电力设备及新能源及农林牧渔涨幅分列A股前三，分别为14.6%/13.9%/9.3%。
第四阶段，在11月11日至12月31日间，“类滞胀”担忧消退，“稳增长”崛起。随着“保供稳价”政策落地，市场对“类滞胀”担忧也有所消退。在本阶段，“稳增长”信号开始逐步明朗化。11月中旬央行发布的三季度货币政策执行报告首次提及“保持经济平稳运行的难度加大”，新增“增强信贷总量增长的稳定性”“做好流动性跨周期调节”等表述，被认为是释放稳增长信号的先兆。之后陆续迎来了央行第二次全面降准、中央经济工作会议、1年期LPR时隔20个月后首次降息5bp等事件，“稳增长”逐步得到验证。本阶段万得全A上涨4.1%。
11月11日至12月31日间，从主要指数走势来看，中证1000/中证500/上证50/沪深300/创业板指涨幅分别为6.3%/4.2%/3.3%/2.5%/-2.3%，“小高新”引领A股走出一波行情。从行业走势来看，A股30个中信行业中，有26个行业上涨，建材、传媒、电力及公用事业涨幅分列A股前三，涨幅分别为15.4%/14.3%/13.0%。
二、绝大多数牛股是机构眼中的“香饽饽”
在甄选2021年度百大牛股时，我们不仅考虑收益率本身，也考虑它们给投资者带来的“赚钱效应”。因此，我们选择外资机构、公募基金持有的个股和保险机构的重仓股，并剔除带有ST标识的股票、当前已转板到北交所上市的原新三板个股及2021年内上市的次新股，再对其余上市公司的2021.1.1-2021.12.31区间涨幅进行排名。甄选出2021年度涨幅排名前100的个股，即2021年度的百大牛股。
湖北宜化涨幅领衔百大牛股，而百大牛股的年收益率门槛超过167%。在百大牛股中，涨幅最高的个股是来自基础化工板块的湖北宜化，年度涨幅达到565.9%，跑赢万得全A 556.8%；而百大牛股的“守门员”为基础化工板块的清水源，年度涨幅达到166.8%，跑赢万得全A 157.6%。百大牛股中，除了涨幅超过500%的湖北宜化外，还有5只个股的年度涨幅在400%-500%之间，分别为联创股份、森特股份、江特电机、九安医疗和藏格矿业；14只个股的年度涨幅位于300-400%间；200-300%间数量最多，达50只；30只个股涨幅位于100-200%间。
从机构资金偏好来看，机构投资者对牛股增配比例普遍高于A股整体，体现了机构话语权的持续增强。计算2020年末和2021Q3末机构对A股整体各只股票的持股比例，并算出变动值，再求出变动值的中位数，可知2020-2021Q3期间，机构对A股整体的持股比例变动值中位数为-1.34%，而机构对百大牛股持股比例的变动值中位数达到0.28%，可见机构对牛股增配比例普遍高于A股整体，机构话语权持续增强。
机构对电力设备及新能源、机械和医药牛股的增配比例领先。剔除掉牛股数量不足3只的行业后，计算机构对各行业的牛股持仓变动比例的中位数，并计算机构对各行业全体股票持仓变动比例的中位数。可知在机构有配置、且牛股数量大于等于3只的8个行业中，有7个行业，机构对牛股的持股变动比例中位数高于机构对行业全体股票的持股变动比例中位数。其中电力设备及新能源、机械、医药牛股的增配比例中位数较高，分别为1.5%、1.2%和0.8%。
外资“钟情”医药、机械及公用事业行业的牛股。2020年末至2021年末，外资对A股整体的持股比例变动值中位数为0.22%，而外资对牛股持股比例的变动值中位数达到0.56%，外资对牛股增配比例普遍高于A股整体。而深入到各个行业来看，剔除掉牛股数量不足3只的行业后，计算外资对各行业的牛股持仓变动比例的中位数，并计算外资对各行业全体股票持仓变动比例的中位数，可知在外资有配置、且牛股数量大于等于3只的7个行业中，有4个行业，外资对牛股的持股变动比例中位数高于外资对行业全体股票的持股变动比例中位数。其中外资对医药、机械、电力及公用事业牛股的增配比例中位数较高，分别为2.5%、1.2%和0.8%。
公募基金则显著加仓牛股。2020年末至2021年末期间，基金对A股整体的重仓持股比例变动值中位数为0.07%，而基金对牛股持股比例的变动值中位数达到2.60%，基金对牛股增配比例普遍高于A股整体。而深入到各个行业来看，剔除掉牛股数量不足3只的行业后，计算基金对各行业的牛股持仓变动比例的中位数，并计算基金对各行业全体股票持仓变动比例的中位数。可知在基金有配置、且牛股数量大于等于3只的7个行业中，基金对牛股的持股变动比例中位数均高于基金对行业全体股票的持股变动比例中位数。其中医药、汽车和有色金属牛股的增配比例中位数较高，分别为9.3%、4.9%和3.0%。
三、2021年度百大牛股画像
我们进一步从行业分布、市值分布、ROE水平和归母净利润增速水平来刻画百大牛股的特征，并得到以下结论：1）新能源产业链成为孕育牛股的沃土；2）多只牛股来自“小高新”板块；3）牛股ROE水平仍领先A股整体，但与2019年和2020年相比，领先幅度已有所收窄；4）超八成牛股业绩增速领先A股整体，与2019年和2020年相比，领先幅度扩大，印证了市场对高增速（g）个股的偏好。而与ROE相比，牛股与A股整体的业绩增速差距更为显著，体现了市场审美从ROE到g的变迁。此外，我们还针对2021年上市新股进行分析，发现15只新股从上市到2021年底的涨跌幅超过167%，亦可跻身百大牛股之列，新股效应显著。
3.1、新能源产业链成为孕育牛股的沃土
中游制造和中游材料板块诞生的牛股数量最多。将中信行业重新划分为上游资源品、中游材料、中游制造、可选消费、必需消费、其他服务业、TMT、金融和综合九大板块，并统计分布于各大类板块的牛股数量。可以发现，中游制造和中游材料板块诞生的牛股数量最多，分别贡献了数量占比达29%和24%的牛股，合计占比超五成。
中游制造和中游材料成为牛股的主要诞生地，与2021年新能源产业链的崛起密不可分。在中游制造板块中，机械、电力设备及新能源、建筑和轻工制造分别出现了15%、11%、2%和1%的牛股。在双碳大趋势下，2021年新能源产业革命迎来全球共振，光伏、风电、新能源车等景气度高企，除了使电力设备及新能源行业走出数量众多的牛股，位于中游制造环节的锂电设备、光伏设备公司也从新能源行情中受益。在中游材料板块中，基础化工板块独力贡献了21%的牛股，在所有行业中排名第一。基础化工的“牛股辈出”，实际上也离不开新能源产业链的崛起。受下游锂电池、燃料电池需求拉动，电解液、正极材料、隔膜相关的氟化工、磷化工等赛道持续高景气，多只牛股脱颖而出。
细分到二级子行业来看，属于中游制造大类的专用机械、新能源动力系统、通用设备、电源设备；属于中游材料大类的农用化工和其他化学制品；属于上游资源大类的稀有金属；属于TMT大类的半导体；属于消费大类的其他医药医疗均涌现出了较多的牛股。
1） 中游制造大类：中游制造大类板块中的牛股普遍来自新能源产业链。其中，专用机械、新能源动力系统、通用设备、电源设备分别出现了8%、5%、5%、4%的牛股。无论是专用机械板块中的锂电设备、光伏设备，还是新能源动力系统、电源设备板块的牛股，均受益于“双碳”革命下的新能源发展大势。而通用设备板块的牛股既有上游汽车设备厂商，分食新能源车产业链红利，也有风光发电设备厂商，同属于新能源产业链，迎来景气与估值的双升。
2） 中游材料大类：农用化工、其他化学制品分别出现了8%、7%的牛股。农用化工、其他化学制品中磷化工、氟化工、石墨化工赛道均与新能源概念相关，高景气预期下股价一路攀升，并孕育出众多牛股。
3） 上游资源大类：稀有金属出现了6%的牛股。锂、钴、稀土等上游资源品短期内供给弹性受限，而下游需求高增。供需紧平衡下，以锂矿为代表的稀有金属价格屡创新高，景气高增的同时，板块情绪也持续受到催化，进而走出了多只牛股。
4） TMT大类：半导体板块出现了5%的牛股。在供需错配导致的“缺芯潮”下，半导体板块高景气具有较强确定性。且拜登就任美国总统后，中美科技博弈大趋势延续，持续给国产替代主线带来情绪催化，助力半导体板块产生牛股。
5） 消费大类：其他医药医疗板块出现了7%的牛股。2021年疫情反复，“新冠”检测板块出现较高涨幅。而创新药、CRO等高成长赛道受集采扰动相对较小，高景气预期下受到市场追捧。
3.2、多只牛股来自“小高新”板块
2021年，多数行业出现龙头估值溢价下降现象，印证了“没有永远的护城河”。1）将各行业板块中的个股根据市值分层，市值前20%的个股为“龙头”组，市值后80%的个股为“非龙头”组；2）分别计算2021年初和2021年末时“龙头”组和“非龙头”组的市盈率中位数之差，再计算差值对“非龙头组”市盈率中位数的比值，来衡量龙头估值溢价率；3）以年末的龙头估值溢价率减去年初的龙头估值溢价率，来度量2021年度的龙头估值溢价变动率情况。在中信30个一级行业中，10个行业龙头估值溢价提升，20个行业龙头估值溢价下滑。多数行业的龙头估值溢价下滑，一定程度上反映了“没有永远的护城河”。深入到各行业来看，煤炭、农林牧渔、电力及公用事业板块龙头估值溢价提升最显著，消费者服务、基础化工、医药板块龙头估值溢价率下降幅度最大。
多只年初市值排名靠后的个股，在2021年均进入百强牛股行列，一定程度上反映了市场审美从龙头股到“小高新”的变迁。通过计算100只牛股2021年初在中信一级板块中的市值分位数，仅有13只牛股市值排名在行业前20%。而市值排名在行业后20%的牛股则有21只，分别来自机械、电力设备及新能源、基础化工、汽车等11个板块。结合上文对龙头估值溢价变动情况的计算可知，11个板块中，除去机械、传媒两个板块龙头估值溢价率在2021年提升，其余9个板块的龙头估值溢价在2021年均有所下降。多只在年初市值排名靠后的个股，最终进入牛股排行榜，并且被机构关注甚至重仓，反映市场审美从聚焦大龙头延伸至“小高新”。
3.3、牛股盈利能力高于A股整体
以ROE度量年度牛股的盈利能力，可知其盈利能力高于A股整体。2021年前三季度，A股整体ROE中位数为7.7%，而百大牛股的ROE中位数为11.4%，高于A股整体的ROE中位数水平。在百大牛股中，共有61只个股的ROE水平高于A股中位数，通过计算ROE所在分位数可知，有29只牛股的ROE分位数在A股前10%，其中湖北宜化、盐湖股份、石大胜华、明微电子、热景生物、华昌化工的ROE甚至达到A股前1%。
深入到各行业来看，行业内牛股ROE水平领先行业整体的行业占比达到50%，医药、基础化工、有色金属、电力及公用事业、电力设备及新能源、电子6个行业牛股的高盈利明显。分别计算各行业的牛股ROE的中位数，并计算各行业全体股票ROE的中位数，可知在有牛股分布的20个行业中，其中有10个行业，牛股ROE中位数高于行业全体股票ROE中位数。其中医药、基础化工、有色金属等行业的牛股ROE中位数较高，分别为17.8%、17.4%和17.1%。
相较于2019、2020年，牛股对A股整体ROE的领先幅度有所收窄。2021年前三季度，百大牛股的ROE中位数为11.4%，而A股整体ROE中位数为7.7%，百大牛股的领先幅度达3.7%。而2019年，百大牛股ROE中位数、A股整体ROE中位数分别为11.4%、6.7%，百大牛股领先幅度为4.7%，高于2021年。2020年，百大牛股ROE中位数、A股整体ROE中位数分别为14.8%、8.7%，百大牛股领先幅度为6.1%，同样高于2021年。
3.4、超八成牛股业绩增速领先A股整体
计算年度牛股的归母净利润增速，可知与ROE相比，牛股与A股整体业绩增速的差距更为显著，反映了市场对高增速个股（g）的偏好。2021年前3季度，A股整体归母净利润增速的中位数为20.43%，而百大牛股的归母净利润增速中位数为132.64%，远高于A股整体的归母净利润增速中位数水平。在百大牛股中，共有84只个股的归母净利润增速水平高于A股中位数，通过计算归母净利润增速所在分位数可知，有40只牛股的归母净利润增速分位数在A股前10%，其中湖北宜化、国科微、远兴能源、云天化、亚钾国际、热景生物、德方纳米、华昌化工的归母净利润增速分位数甚至在A股前1%以内。
深入到各行业来看，年度牛股的归母净利润增速水平也大多领先所在行业整体。分别计算各行业的牛股归母净利润增速的中位数，并计算各行业全体股票归母净利润增速的中位数，可知在有牛股分布的20个行业中，其中有17个行业，牛股归母净利润增速中位数高于行业全体股票归母净利润增速中位数。其中综合、电子、传媒、石油石化、有色金属、家电、纺织服装、机械、基础化工、钢铁等行业的牛股归母净利润增速中位数均超过100%，其中虽然综合行业牛股归母净利润增速中位数达到1210.2%，但因其中仅有岩石股份1只成分股，具有偶然性。电子行业9只牛股的归母净利润增速中位数达926.3%，这主要得益于“缺芯潮”下半导体价格的迅速上行。
相较于2019、2020年，牛股业绩增速（g）的领先幅度大幅提高。2021年前三季度，百大牛股的归母净利润增速中位数为132.6%，而A股整体归母净利润增速中位数为20.4%，百大牛股的领先幅度达112.2%。而2019年，百大牛股归母净利润增速中位数、A股整体归母净利润增速中位数分别为57.0%、9.4%，百大牛股领先幅度为47.6%，低于2021年。2020年，百大牛股归母净利润增速中位数、A股整体归母净利润增速中位数分别为66.3%、10.8%，百大牛股领先幅度为55.5%，同样低于2021年。综合盈利能力和业绩增速来看，市场审美逐步从ROE转向业绩增速g，对高业绩增速（g）个股的偏好更加明显。
3.5、新股效应显著：15支次新股涨幅亦可跻身百大牛股之列
在前文的分析中，为便于统计，我们剔除了2021年内上市的次新股，若按上市首日到2021年底的收益率计算，多达15只次新股涨幅超过167%，本应跻身百大牛股之列，新股效应显著。因此，我们也会对这些次新股进行单独分析。
能够进入百大牛股的15只次新股的涨幅区间为174.7%-484.7%。列表中涨幅最大的新股为电力设备及新能源板块的德业股份，涨幅为484.7%，最小的是机械板块的四方光电，涨幅为174.7%。绝大多数次新牛股在2021年上半年上市，6月后上市的次新牛股仅有2只，8月、9月、10月、12月更是“挂零”。A股下半年长期震荡调整，下半年上市的新股也相应受到冲击。
电力及公用事业、机械、电子、基础化工等板块中诞生的次新股“牛股”数量较多。在15只高涨幅次新股中，有2只来自电力及公用事业板块，2只来自基础化工板块，1只来自有色金属板块，1只来自电力设备及新能源板块，1只来自建筑板块，与碳中和主线密切相关。其余次新股“牛股”有2只来自机械板块、2只来自电子板块，1只来自通信板块、1只来自计算机板块，1只来自交通运输板块，一定程度上体现了2021年市场对“小高新”的偏好。
风险提示
本文基于历史数据进行客观分析，不构成任何投资建议。
本文编选自“尧望后势”微信公众号，作者：张启尧、张倩婷；编辑：黄晓冬。
